增长期权理论在企业战略性投资价值评估中的应用

行使后所购买的股票，预期的生产经营资产投资类比成期权行使价格，它与R＆D项目的水平、生产经营规模以及与原有生产经营技术的关联性有关。对于国家对R＆D成果的保护期限可以看成是金融期权的有效期。下面我们通过举一个较简单的例子进行说明。

某企业为了适应不断扩大的市场需求，需要对一个R＆D项目投资22.7百万元。因为该项目的开发有专利权并且掌握了专门技术，所以在以后4年之内，该公司对它都还有机会进行投资，改进产品以适应市场。预计市场状况为好、中、差三种，三种状况的机会均等，先用DCF法对各种预计市场状况下的现金流入值进行估算后，分别为30.6百万元（市场状况好的情况下该项目投资的净现值），28.2百万元（市场状况中的情况下该项目投资的净现值）和3百万元（市场状况差的情况下该项目投资的净现值）。再运用决策树分析法进行分析，如下：

决策树分析法示意图：

好（1/3） 30.6

投资中（1/3） 28.2

－22.7

差（1/3） 3

不投资

0

按上述的假设，用现金流量折现法对该投资项目进行分析，这项投资的净现值是负2.7百万元，具体计算如下：

NPV=30.6 ×（1/3）+28.2×（1/3）+3×（1/3）－22.7=－2.7 (百万元)。

所以，用现金流量折现法对该投资项目进行估算和分析，该项战略投资产生的未来投资机会是不可能带来企业价值的增长，在目前的企业价值评估时自然不会给予考虑。那么，如果该企业现在实施该项目投资，我们用现金流量折现法对它进行企业估价的话，其价值就减少了2.7百万元。但是，该企业在未来的4年中，它所持有的随时决定是否进行投资以及如何投资的权利是有价值的。换句话说，甲企业拥有一项距到期日时间为4年的增长期权，该期权的标的资产的价值（S）为20.6百万元，这项期权的执行价格（X）为22.7百万元。假设无风险年利率r为10%；现金流量值变动的标准差为40%。运用上述Black－Scholes期权的定价公式来估算该项R&D投资项目的价值为：

d =1.5277 N(d )＝0.9367

d =0.396

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